浙商證券（601878）股份有限公司田杰華近期對金山辦公進行研究并發布了研究報告《金山辦公2022年半年報點評報告：業績增長符合預期，雙訂閱轉型加速推進》，本報告對金山辦公給出買入評級，當前股價為186.81元。

　　金山辦公(688111)

　　事件公司發布半年度報告，2022H1實現營收17.91億萬元，同比+14.47%；實現歸母凈利潤5.20億元，同比-5.30%；上半年訂閱業務總體收入12.37億元，同比+42.94%，收入占比69%，占比同比提升14%。

　　金山辦公(688111)

　　投資要點

　　個人及機構訂閱業務高增，雙訂閱轉型持續加速報告期內，個人及機構訂閱業務均實現高增長，訂閱轉型成效顯著。個人辦公服務訂閱業務收入9.40億元，同比+40.54%；機構訂閱及服務業務收入2.98億元，同比+51.08%。

　　個人訂閱業務用戶黏性提升。在上半年PC及手機出貨量疲軟下滑的情況下，公司主要產品月度活躍設備數量依舊高增：截至2022年6月30日，公司主要產品月活設備數為5.70億，同比+13.77%；用戶公有云上傳的云文檔數量已超1519億份，同比+39.89%，用戶對云服務的粘性有提升。

　　機構訂閱業務：數字辦公平臺加速落地，帶動訂閱制轉型提速。數字辦公平臺

　　上半年新增服務政企客戶1838家，數字辦公平臺（云產品）收入同比+51%。在黨政用戶領域，先后在廣東、廣西、湖南、湖北、浙江、山東等地，落地數字政務業務并形成示范效應，為各地數字政務平臺的建設和運營提供樣板，今后數字政務平臺有望加速落地。在企業級服務市場，付費企業呈現用戶高黏性的狀態，企業續約率超過70%，金額續費率超100%，報告期內，公司公有云相關收入同比增長翻倍。

　　授權業務受疫情影響下滑，信創產品使用率提升

　　報告期內，機構授權業務實現營收4.2億元，同比-11.0%，主要系疫情影響行業招投標和項目開展。上半年公司側重對信創領域項目的實施及交付工作，在優質的產品質量保障下，信創產品驗收通過率達100%，使用率進一步提升。

　　在政策引導與行業需求驅動下，金融、能源、電信等領域的行業信創客戶對公司端云一體化的產品需求不斷加深，帶動公司在信創領域的滲透率提升。子公司數科網維深挖版式文件應用場景，大力發展OFD產品在數字政府、電子文件等領域的深度應用。

　　研發投入繼續加大，為業績增長奠定基礎

　　上半年繼續加大研發投入。報告期內，研發投入約6.44億元，同比增長約47%，研發投入占收入比約36%（上年同期占比約為28%），研發人員共計2,816人，較上年增加628人，同比增長約46%，占總員工數比例約67%。

　　產品研發方面取得進展：圍繞客戶數據資產全生命周期管理需求，強化數字辦公平臺服務能力；持續打磨新一代協作文檔，提升文檔容器化能力；AI智能化水平持續提升，為私有化業務提供了支撐。高投入的研發，為公司產品持續發展注入穩定動力，2022年上半年，公司共申請發明專利42件，授權發明專利共28件。高研發投入短期會對公司利潤造成一定影響，后期產出兌現將助力業績增速提升。

　　盈利預測與估值

　　公司是國產辦公軟件龍頭，雙訂閱轉型推進順利，將受益于信創深化和產業數智化趨勢。我們預計公司2022-2024年營業收入為40.59、53.03和69.03億元，歸母凈利潤為12.67、16.95、22.24億元，EPS為2.75、3.68、4.82元/股，維持“買入”評級。

　　風險提示

　　企業IT支出不及預期；市場競爭加劇風險；訂閱業務月活增長及付費率轉化不及預期。

　　數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中信證券丁奇研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達95.27%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利12.81億，根據現價換算的預測PE為67.2。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有33家機構給出評級，買入評級28家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為239.91。根據近五年財報數據，估值分析工具顯示，金山辦公（688111）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性良好。財務健康。該股好公司指標4星，好價格指標1.5星，綜合指標2.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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